內(nèi)容摘要
>> 核心觀點
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我們認為，碳中和是我國與西方大國的共同利益訴求，推進雙控是十四五規(guī)劃計劃之中的事宜，并在碳中和國際大背景下進一步加強。雙控將進一步推升商品價格，全球經(jīng)濟進一步走向滯脹，而我國是全球最大的制造業(yè)國家和商品出口國，滯脹環(huán)境下我國面臨的外部關(guān)系大大緩解。未來需要關(guān)注G20峰會關(guān)于碳中和以及全球經(jīng)濟協(xié)同面對滯脹問題的進一步討論。 內(nèi).容.來.自：中`國`碳#排*放*交*易^網(wǎng) t a np ai f an g.com
能耗雙控以及其他碳中和政策帶來商品價格大幅上行的內(nèi)部代價是通過貨幣寬松等方式幫助企業(yè)降低成本。對于中下游企業(yè)面臨的壓力，需要央行通過再貸款、降準降息等方式幫助解決，因此我們預(yù)計年內(nèi)貨幣政策延續(xù)寬松，仍有降準及定向降息，2021年一季度四箭齊發(fā)寬信用，經(jīng)濟不會失速，而四季度貨幣寬松仍驅(qū)動股債雙牛。
>> 碳中和是我國與西方大國的共同利益訴求
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對中國而言，中國能源匱乏與人口質(zhì)量紅利并存，推進碳中和時機正趨成熟。對于西方大國而言，推進碳中和有助于其在國際貿(mào)易和全球治理中獲取更大的利益。當前碳中和已成為全球普遍關(guān)注的重要變革領(lǐng)域，多國已經(jīng)通過立法、提出立法草案、納入政策議事日程等方式積極推進碳中和進程。
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>> 推進雙控是十四五規(guī)劃計劃之中的事宜，并在碳中和國際大背景下進一步加強 本文@內(nèi)/容/來/自:中-國-碳^排-放-交易&*網(wǎng)-tan pai fang . com
碳中和碳達峰是長期目標，十四五規(guī)劃強調(diào)能源雙控制度，支持有條件的地方和重點行業(yè)、重點企業(yè)率先達到碳排放峰值。“單位GDP能源消耗降低13.5%”作為經(jīng)濟社會發(fā)展主要約束性指標之一被列入十四五規(guī)劃20大數(shù)字目標，平均每年需要降低2.9%左右。8月發(fā)改委披露上半年能源雙耗達標情況，青海、廣東、云南、寧夏、福建、江蘇、廣西等省份在能耗強度和消費總量兩方面均未達標，考慮決策層對能耗雙控達標的堅定決心，四季度冬季用電、供暖等能源需求較大，我們認為未達標省份下半年推進壓力較大。8月以來，未達標省份近期整改調(diào)停措施推進較為積極，青海、寧夏、福建、廣東等地先后召開能源雙控專題會議，明確通過限制生產(chǎn)、兩高項目自查自糾、錯峰生產(chǎn)、追責到人等方式，在年內(nèi)務(wù)必完成達標目標。
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>> 雙控進一步推升商品價格，全球經(jīng)濟進一步走向滯脹 夲呅內(nèi)傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網(wǎng) τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
能耗雙控影響下，供給收縮將進一步推升商品價格，我國通脹壓力部分向外輸出，全球經(jīng)濟進一步走向滯脹。而美國PPI、CPI雙高，CPI已經(jīng)連續(xù)4個月位于5%以上，通脹壓力更大，其財政貨幣工具已過度使用，逆周期政策面臨退出甚至轉(zhuǎn)向，通脹上行和經(jīng)濟回落的雙重壓力使得美國有意愿在貿(mào)易領(lǐng)域與中國達成合作。 本文+內(nèi)-容-來-自；中^國_碳+排.放_交^易=網(wǎng) t a n pa ifa ng .c om
>> 滯脹環(huán)境下我國面臨的外部關(guān)系大大緩解 本文+內(nèi)-容-來-自；中^國_碳+排.放_交^易=網(wǎng) t a n pa ifa ng .c om
拜登上任后一直開展意識形態(tài)外交，持續(xù)拉動盟友孤立我國。受此影響，我國在全球范圍內(nèi)推進多邊合作的步伐也受到阻撓，《中歐投資協(xié)定》被暫緩表決。當前全球發(fā)達國家普遍處于類滯脹環(huán)境下。中國向全球范圍內(nèi)輸出的高性價比商品有助于緩解通脹壓力，任何跟中國脫鉤的發(fā)達經(jīng)濟體均將面臨更為顯著的滯脹壓力。我國的生產(chǎn)出口能力將成為未來外交的重要籌碼，減少我國被孤立的可能。貿(mào)易領(lǐng)域，美國受通脹壓力影響可能尋求降低我國關(guān)稅，我國加入CPTPP的可能性也將明顯增加。除貿(mào)易領(lǐng)域外，前期部分遺留的外交問題可能在這一窗口期得以緩和或解決。
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>> 內(nèi)部代價用貨幣寬松等方式幫助企業(yè)降低成本
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雙控及其他碳中和政策帶來商品價格大幅上行的內(nèi)部代價是需要通過貨幣寬松等方式幫助企業(yè)降低成本。前期外向型制造業(yè)受益于海外沒供給積累了一定利潤，但出口大概率面臨下行壓力，利潤對相關(guān)企業(yè)的支撐可持續(xù)性不再，當前在雙控及其他碳中和政策，上游價格大幅上漲，給中下游企業(yè)帶來較大壓力，政策著力保市場主體，一方面通過減稅降費及相關(guān)貨幣政策工具，減少了失業(yè)（底線一）壓力，另一方面，保市場主體意味著中游不出清，PPI向CPI難以有效傳導，使得居民消費價格（底線二）壓力很小。對于中下游企業(yè)面臨的壓力，需要央行通過再貸款，降準降息等方式幫助解決，因此我們預(yù)計年內(nèi)貨幣政策延續(xù)寬松，仍有降準及定向降息，2021年一季度四箭齊發(fā)寬信用預(yù)期，經(jīng)濟不會失速，而四季度貨幣寬松仍驅(qū)動股債雙牛。
>> 關(guān)注G20峰會不確定性
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在當前國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟政策形勢背景下，我們預(yù)計今年G20峰會上，針對短期訴求中美希望達成一致的意愿較強，但外交談判都帶有一定不確定性。談判的不確定性主要取決于中美雙方實力的動態(tài)變化，需持續(xù)關(guān)注變化趨勢。滯脹是各個國家都不愿意接受的經(jīng)濟結(jié)果，當前發(fā)展中國家疫情控制乏力，供給恢復較為緩慢，短期內(nèi)依然需要我國作為彌補海外供需缺口的主要力量，因此，對高耗能行業(yè)的限產(chǎn)節(jié)奏是否會被納入此次G20議題值得關(guān)注。
風險提示
新冠病毒變異導致疫情二次爆發(fā)；中美摩擦超預(yù)期變化 本%文$內(nèi)-容-來-自；中_國_碳|排 放_交-易^網(wǎng)^t an pa i fang . c om
目 / 錄
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正 文
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碳中和是我國與西方大國的共同利益訴求 夲呅內(nèi)傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網(wǎng) τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
碳中和符合我國與西方大國的共同利益訴求。對中國而言，中國能源匱乏與人口質(zhì)量紅利并存，推進碳中和時機正趨成熟。其一，碳中和后能源投資逐漸轉(zhuǎn)化為制造業(yè)投資，可以在規(guī)避我國能源匱乏缺陷的同時發(fā)揮人口質(zhì)量紅利。其二，隨著終端需求的增長和技術(shù)進步帶動成本下行，光伏、新能源汽車等新能源行業(yè)從產(chǎn)業(yè)補貼階段逐步進入盈利階段，當前是推薦我國碳中和較為有利的時間窗口。對于西方大國而言，推進碳中和有助于其在國際貿(mào)易和全球治理中獲取更大的利益。得益于較早完成工業(yè)化進程與較早開啟低碳轉(zhuǎn)型，西方大國掌握了大量的綠色能源發(fā)展的技術(shù)，具有一定的先發(fā)優(yōu)勢，實現(xiàn)碳中和有助于其謀求全球氣候治理領(lǐng)導者和國際體系主導者地位，撰取更大的經(jīng)濟利益與政治利益。 本*文@內(nèi)-容-來-自；中_國_碳^排-放*交-易^網(wǎng) t an pa i fa ng . c om
碳中和已成為全球普遍關(guān)注的重要變革領(lǐng)域。根據(jù)統(tǒng)計，當前全球范圍內(nèi)已有6個國家通過立法方式明確將在2050年前實現(xiàn)碳中和，包括英國、法國、丹麥、瑞典、新西蘭和匈牙利；6個國家（地區(qū)）已提出立法草案，分別為歐盟、加拿大、韓國、西班牙、智利以及斐濟；此外，還有14個國家將碳中和納入政策議事日程，包括中國。
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雙控進一步推升商品價格，全球經(jīng)濟進一步走向滯脹
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能耗雙控背景下，供給收縮將進一步推升商品價格，而全球疫后經(jīng)濟復蘇力度已經(jīng)趨弱，逆周期政策面臨退出，全球經(jīng)濟進一步走向滯脹。
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我國下半年經(jīng)濟下行壓力加大，PMI指數(shù)已連續(xù)數(shù)月回落。需求端，受疫情影響，消費修復受阻；外供給漸次修復，出口回落壓力增大；地產(chǎn)調(diào)控政策不斷收緊，地產(chǎn)投資增速下行趨勢較為確定；財政支出顯著后置，基建投資增速維持低位。供給端，工業(yè)生產(chǎn)逐步降溫，雙控進一步加大工業(yè)增加值下行壓力；疫情反復擾動的影響下，服務(wù)業(yè)景氣度亦顯著回落。經(jīng)濟數(shù)據(jù)的陸續(xù)公布，持續(xù)驗證我們在7月12日外發(fā)報告《核心宏觀分歧十問十答》的判斷——下半年出口下行壓力較大，消費、投資難以內(nèi)生對沖。 內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放*交…易-網(wǎng)-tan pai fang . com
美國疫后經(jīng)濟重啟大概落后我國1個季度，四季度經(jīng)濟環(huán)比回落壓力上升。從數(shù)據(jù)上來看，二季度開始美國零售數(shù)據(jù)環(huán)比已逐步正常化，6月服務(wù)業(yè)PMI開始下行，8月制造業(yè)PMI開始下行，預(yù)示其經(jīng)濟增長動能逐漸回落。然而，美國勞動力市場依然面臨巨大的就業(yè)壓力，美國8月失業(yè)率環(huán)比下降0.2個百分點至5.2%，但較去年2月份疫情爆發(fā)之前高1.7個百分點，勞動參與率仍比去年2月低1.6個百分點，潛在的經(jīng)濟回落無疑給就業(yè)數(shù)據(jù)修復蒙上了一層陰影。 內(nèi)-容-來-自；中_國_碳_0排放￥交-易=網(wǎng) t an pa i fa ng . c om
經(jīng)濟回落的同時，全球通脹壓力持續(xù)上升，能耗雙控或進一步推升全球滯脹壓力，而且美國通脹壓力更加突出。數(shù)據(jù)顯示，我國8月PPI同比已達到9.5%的高位，不過CPI同比只有0.8%，通脹還沒有全面向居民消費端傳遞；而美國是PPI和CPI雙高，其CPI已經(jīng)連續(xù)4個月位于5%以上的高位，通脹壓力更大。 本+文+內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放（交—易^網(wǎng)-tan pai fang . com
作為全球最大的制造業(yè)國家和商品出口國，我國強大的制造業(yè)生產(chǎn)能力一直是全球通脹的穩(wěn)定因子。不過，能耗雙控背景下，我國高排放、高耗能行業(yè)面臨停電、限產(chǎn)壓力，有色冶煉（以電解鋁為主）、鋼鐵、建材、化工等商品價格有望再次階段性沖高，而江蘇、浙江等地區(qū)的限電措施已影響中下游輕工、紡織服裝甚至食品制造等行業(yè)，供給收縮將進一步推升商品壓力，我國通脹壓力或進一步向外輸出。 本`文@內(nèi)-容-來-自；中_國_碳排0放_交-易=網(wǎng) t an pa ifa ng . c om
美國財政貨幣工具已過度使用，逆周期政策面臨退出甚至轉(zhuǎn)向，通脹上行和經(jīng)濟回落的雙重壓力使得美國有意愿在貿(mào)易領(lǐng)域與中國達成合作。 本文@內(nèi)/容/來/自:中-國-碳^排-放-交易&*網(wǎng)-tan pai fang . com
推進雙控是十四五規(guī)劃計劃之中的事宜，并在碳中和國際大背景下進一步加強
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碳中和碳達峰是長期目標，十四五規(guī)劃強調(diào)能源雙控制度。2020年9月習總書記在聯(lián)合國大會講話中表示“中國將提高國家自主貢獻力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力爭于2030年前達到峰值，努力爭取2060年前實現(xiàn)碳中和”，“碳達峰、碳中和”作用我國長期發(fā)展戰(zhàn)略，重要性不斷提升，也廣受市場關(guān)注，我們在此前的碳中和系列報告進行了細致分析，碳達峰碳中和作為長期目標，實施階段是中央定調(diào)、地方分布推進落實，需求端需調(diào)節(jié)能源消費結(jié)構(gòu)、固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)等方面，供給端引導新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展并通過合適的碳權(quán)交易等方式引導產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，財政、貨幣、產(chǎn)業(yè)政策等也將在綠色債券、綠色信貸等方面給予扶持和引導。
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在此背景下，十四五規(guī)劃明確表示“落實2030年應(yīng)對氣候變化國家自主貢獻目標，制定2030年前碳排放達峰行動方案，要完善能源消費總量和強度雙控制度，重點控制化石能源消費。”其中，“單位GDP能源消耗降低13.5%”作為經(jīng)濟社會發(fā)展主要約束性指標之一被列入20大數(shù)字目標，平均每年需要降低2.9%左右。我們認為，在碳達峰、碳中和的長期目標下，十四五規(guī)劃有針對性的從能源雙控角度入手開展工作，一方面實施以碳強度控制為主、碳排放總量控制為輔的制度，支持有條件的地方和重點行業(yè)、重點企業(yè)率先達到碳排放峰值，廣東、北京、上海等地區(qū)提出的碳達峰目標顯著領(lǐng)先于2030年，另一方面積極推動能源清潔低碳安全高效利用，深入推進工業(yè)、建筑、交通等領(lǐng)域低碳轉(zhuǎn)型，例如在煤炭、鋼鐵領(lǐng)域壓減并嚴控低效、無效供給。 本+文+內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放（交—易^網(wǎng)-tan pai fang . com
上半年雙控未達標省份下半年推進壓力較大。8月12日，發(fā)改辦環(huán)資〔2021〕629號文《2021年上半年各地區(qū)能耗雙控目標完成情況晴雨表》，明確表示，自本通知印發(fā)之日起，對能耗強度不降反升的地區(qū)，2021年暫停“兩高”項目節(jié)能審查（國家規(guī)劃布局的重大項目除外）。并做出要求，各地要堅決貫徹落實黨中央、國務(wù)院決策部署，對上半年嚴峻的節(jié)能形勢保持高度警醒，采取有力措施，確保完成全年能耗雙控目標特別是能耗強度降低目標任務(wù)。9月11日，發(fā)改環(huán)資〔2021〕1310號印發(fā)《完善能源消費強度和總量雙控制度方案》，要求健全能耗管理制度，推動地方實施用能預(yù)算管理，嚴格實施節(jié)能審查制度，完善能耗雙控考核制度，其中對于能耗雙控進度嚴重滯后、工作不力的地區(qū)要進行問責處理。結(jié)合上半年達標情況來看，青海、廣東、云南、寧夏、福建、江蘇、廣西等省份在能耗強度和消費總量兩方面均未達標，決策層對能耗雙控達標的決心堅定；考慮四季度冬季用電、供暖等能源需求較大，我們認為未達標省份下半年推進壓力較大。
8月以來，未達標省份近期整改調(diào)停措施推進較為積極。8月下旬，Mysteel調(diào)研表示青海對鋁廠限電范圍繼續(xù)擴大，減低能耗。8月18日，寧夏表示采取強有力措施堅決扭轉(zhuǎn)能源雙控不利局面，一方面強化能耗雙控督查通報，對能耗增量壓減不力、能耗強度降低進度目標嚴重滯后的地區(qū)、部門、企業(yè)進行約談通報，并將結(jié)果抄送紀撿和組織部門，依紀依規(guī)對不作為的單位和個人進行追責問責，22日便首批約談了4個地區(qū)的5家企業(yè)；另一方面要求加大錯峰生產(chǎn)力度，做好統(tǒng)籌協(xié)調(diào)。8月30日，廣西召開堅決遏制“兩高”項目盲目發(fā)展暨加強能耗雙控會議，要求迅速開展自查自糾，對國家點名通報的“兩高”問題立即開展整改，對在建和存量“兩高”項目開展全面排查和糾偏，受限產(chǎn)因素影響，Mysteel調(diào)研表示，廣西9月水泥產(chǎn)量不超過上半年月均40%，廣西地區(qū)涉及的6家氧化鋁企業(yè)9月份產(chǎn)量不得超過2021年上半年平均月產(chǎn)量的50%。廣東、福建等地區(qū)也先后開展能源雙控專題會議，確保年內(nèi)完成全省雙控目標，并采取了適當?shù)南蕻a(chǎn)措施，如廣東電網(wǎng)表示自9月16日起執(zhí)行“開二停五”的錯峰用電方案。 本`文內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網(wǎng) t a npai fan g.com
滯脹環(huán)境下我國面臨的外部關(guān)系大大緩解
> 類滯脹環(huán)境下我國優(yōu)秀的生產(chǎn)出口能力減少我國被孤立的可能 本/文-內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放-網(wǎng)-tan pai fang . com
拜登在外交領(lǐng)域重視意識形態(tài)。我們在前期報告《民主黨的全國大會傳遞了什么信息》中曾經(jīng)指出，拜登早在大選前的行政綱要中已清晰傳達外交思路：一是對外將繼續(xù)嚴格執(zhí)行人權(quán)等意識形態(tài)領(lǐng)域的相關(guān)法案；二是將與盟友積極配合，發(fā)揮太平洋(3.260, -0.16, -4.68%)大國優(yōu)勢地位，塑造符合美國價值觀的國際準則；三是修復被特朗普破壞的所有盟友關(guān)系。 本文+內(nèi)-容-來-自；中^國_碳+排.放_交^易=網(wǎng) t a n pa ifa ng .c om
上臺以后，拜登政府也一直依據(jù)這一執(zhí)政思路開展外交，持續(xù)拉動盟友孤立我國。包括9月以來由美國主導建立美英澳三國參與的“三邊安全伙伴關(guān)系”（AUKUS）；9月美國牽頭展開美、日、澳、印四方安全對話；6月G7峰會聯(lián)合施壓我國等。受此影響，我國在全球范圍內(nèi)推進多邊合作的步伐也受到阻撓，歐盟議會于5月暫緩對此前已達成共識的《中歐投資協(xié)定》進行表決。
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當前全球尤其是發(fā)達國家普遍處于類滯脹環(huán)境下。美國方面，個人消費支出、耐用品新增訂單（投資的有效表征）的同環(huán)比增速大概率高點已過；CPI方面環(huán)比增速雖然回落但同比增速依然位于5%以上的高位。歐洲方面，當前制造業(yè)、服務(wù)業(yè)PMI均已從高點逐步回落但CPI依然位于3%，且受基數(shù)效應(yīng)影響年內(nèi)可能進一步走高。在此情況下，中國向全球范圍內(nèi)輸出的高性價比商品有助于緩解通脹壓力，任何跟中國脫鉤的發(fā)達經(jīng)濟體均將面臨更為顯著的滯脹壓力。我國的生產(chǎn)出口能力將成為未來外交的重要籌碼，在百年未有之大變局下減少我國被孤立的可能。
> 美國通脹壓力大可能降低我國關(guān)稅，加入CPTPP的可能性也將增加 本*文@內(nèi)-容-來-自；中_國_碳^排-放*交-易^網(wǎng) t an pa i fa ng . c om
如上文所述，當前美國通脹雖然環(huán)比高點已過，但同比回落速度依然較慢。美聯(lián)儲9月議息會議預(yù)測年末PCE仍在4%以上，核心原因仍是疫情后供需缺口的收斂速度慢于預(yù)期。此外，越南等部分中國的出口競爭國仍然面臨疫情的困擾。在此背景下，美國對我國出口的依賴度仍然較強，從加快通脹回落的角度出發(fā)，可能降低對華關(guān)稅進一步減少美國內(nèi)的價格壓力。中美之間的貿(mào)易接洽也在近幾個月來出現(xiàn)明顯緩和：3月美國貿(mào)易代表戴琪曾強硬表態(tài)“不準備在近期內(nèi)取消對中國進口商品的關(guān)稅”；但5月末我國劉鶴總理與戴琪通話，美方的固執(zhí)態(tài)度明顯弱化；此外，根據(jù)彭博報道，今年8月耶倫也考慮在未來訪華。
受此影響，我國加入CPTPP（跨太平洋伙伴關(guān)系協(xié)定）的可能性明顯增加。習近平主席早在2020年11月便提出“中方將積極考慮加入全面與進步跨太平洋伙伴關(guān)系協(xié)定”，最終我國于今年9月正式提交申請。從協(xié)定構(gòu)成看，CPTPP共有日本、加拿大、澳大利亞、智利、新西蘭、新加坡、文萊、馬來西亞、越南、墨西哥和秘魯11個成員國。雖然美國當前不是其中成員（特朗普任期內(nèi)退出），但CPTPP的前身由美國牽頭設(shè)立，當前成員國中日、澳等均是美國的盟友；而中國最終加入CPTPP需要得到所有成員國的同意（CPTPP協(xié)定中明確規(guī)定“最終委員會的決定應(yīng)由所有締約方同意做出”），因此美國對該組織仍有極大影響力，中美貿(mào)易關(guān)系的邊際緩和將增加我國加入CPTPP的可能性。需要指出的是，CPTPP要求成員國加入前需“證明其已經(jīng)完成CPTPP要求的國內(nèi)法律法規(guī)的所有變更”，而我國在勞工、國有企業(yè)等領(lǐng)域仍存在一定程度的不適配，未來加入的過程仍將十分漫長且具有較強不確定性。 禸*嫆唻@洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
> 前期部分遺留的外交問題可能在這一窗口期得以緩和或解決
此外，美國因受制于通脹壓力下的對華訴求，近期整體外交態(tài)度出現(xiàn)邊際緩和。部分前期遺留的外交問題均在近期出現(xiàn)緩和的跡象。包括：國家主席習近平9月10日與拜登通話，強調(diào)中美有關(guān)部門將繼續(xù)解除對華，推進在氣候變化、疫情防控、經(jīng)濟復蘇以及重大國際和地區(qū)問題上的協(xié)調(diào)和合作，同時挖掘更多合作潛力；10月G20峰會兩國元首存在進一步交流的可能性；9月孟晚舟與美方達成DPA（延遲起訴協(xié)議）回國等。
內(nèi)部代價用貨幣寬松等方式幫助企業(yè)降低成本 禸嫆@唻洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
雙控及其他碳中和政策帶來商品價格大幅上行的內(nèi)部代價是需要通過貨幣寬松等方式幫助企業(yè)降低成本。
> 前期外向型制造業(yè)受益于海外沒供給積累了一定利潤，但可持續(xù)性不再 本+文`內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放-網(wǎng)-tan pai fang . com
2020年疫情后，海外經(jīng)濟體供給能力不足，中國發(fā)揮供給優(yōu)勢填補海外供需缺口帶動出口超預(yù)期，2020年末出口金額當月增速達到20%左右高位，全年貿(mào)易順差達5240億美元，同比增長24.4%，較2019年的20%繼續(xù)提高，在此背景下，外向型制造業(yè)受益于海外沒供給積累了一定利潤，對于企業(yè)2021年以來的生產(chǎn)和投資活動構(gòu)成一定的支撐。
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但是我們預(yù)計我國出口將面臨逐漸加大的下行壓力，出口型制造業(yè)企業(yè)盈利走勢可持續(xù)性不再。2021年以來，海外供給持續(xù)修復，諸多線索已經(jīng)有所顯示：首先，全球船運運力持續(xù)修復；其次，海外發(fā)達經(jīng)濟體工業(yè)生產(chǎn)、庫存等供給能力漸進修復；第三，海外供給修復提振該國出口，美國、日本、韓國、金磚國家、越南、印尼等國家出口數(shù)據(jù)均有表現(xiàn)。
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> 雙控及其他碳中和政策，帶來的上游價格上漲，給中下游企業(yè)帶來較大壓力 夲呅內(nèi)傛萊源亍：ф啯碳*排*放^鮫*易-網(wǎng) τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
在碳達峰碳中和的大背景下，雙控政策推進力度強，在雙控及其他碳中和政策影響下，上游原材料供需緊平衡、價格上漲，中下游原材料成本將在較長時間內(nèi)處在高位，成本壓力較大。
大宗商品價格可能持續(xù)維持高位的原因主要有： 內(nèi).容.來.自：中`國`碳#排*放*交*易^網(wǎng) t a np ai f an g.com
其一，決策層雙控政策力度強，高排放、高耗能制造業(yè)面臨行政減產(chǎn)壓力，后續(xù)不排除環(huán)保限產(chǎn)政策再次強化的可能性；
其二，由于推進節(jié)能減排的確定性極強，企業(yè)自身對于傳統(tǒng)能源的投資意愿也會下降，因此上游原材料在較長時間內(nèi)維持供需緊平衡。
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其三，企業(yè)為進行技術(shù)改造、環(huán)保升級而增加額外的減排投資，也將從成本端推動相應(yīng)工業(yè)品漲價。
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> 保市場主體，減稅降費貨幣政策直達工具，減少了失業(yè)（底線一）壓力 本@文$內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放^交*易^網(wǎng) t a np ai fan g.c om
當前兩項政策底線其一是失業(yè)壓力，其二是通脹風險。當前政策著重保市場主體，保持經(jīng)濟平穩(wěn)健康發(fā)展和就業(yè)穩(wěn)定，通過推出各項保實體政策，尤其是針對中小企業(yè)、民營企業(yè)定向扶持，有助于緩解失業(yè)壓力。
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疫情后，我國各項政策著力保市場主體，財政強調(diào)減稅降費，貨幣層面除總量性寬松政策外，2020年分層次、有梯度出臺三批次合計1.8萬億元再貸款、再貼現(xiàn)政策，年中創(chuàng)新兩項直達實體經(jīng)濟的貨幣政策工具，不斷完善結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具體系，力求精準直達支持穩(wěn)企業(yè)保就業(yè)。2021年，直達實體的貨幣政策工具繼續(xù)發(fā)揮作用，7月初國務(wù)院常務(wù)會議提出適時運用降準等貨幣政策工具，進一步加強金融對實體經(jīng)濟特別是中小微企業(yè)的支持，促進綜合融資成本穩(wěn)中有降，央行于7月中旬降準落實國常會部署。
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9月1日國常會重點部署加大對市場主體特別是中小微企業(yè)紓困幫扶力度，加強政策儲備，做好跨周期調(diào)節(jié)，會議強調(diào)“穩(wěn)增長、保就業(yè)，重在保市場主體特別是量大面廣的中小微企業(yè)”，會議提出多項扶持政策：一是加大幫扶政策力度。今年再新增3000億元支小再貸款額度。二是進一步深化“放管服”改革，優(yōu)化營商環(huán)境，降低制度性交易成本。三是統(tǒng)籌做好跨周期調(diào)節(jié)。發(fā)揮地方政府專項債作用帶動擴大有效投資。我們認為，政策維穩(wěn)市場主體力度強，有助于有效緩解失業(yè)壓力。 本+文+內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放（交—易^網(wǎng)-tan pai fang . com
> 中游不出清，PPI向CPI難傳導，居民消費價格（底線二）壓力很小
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正是由于多項政策定向支持中小企業(yè)及民營經(jīng)濟，今年以來雖然上游大宗商品價格持續(xù)攀升，我們卻并未看到明顯的中下游行業(yè)出清。除微觀調(diào)研獲取信息外，宏觀層面觀察工業(yè)企業(yè)出清的一種方式是通過比較工業(yè)企業(yè)利潤的官方公布同比增速及使用絕對值計算同比增速的相互走勢，由于我國工業(yè)統(tǒng)計制度僅統(tǒng)計規(guī)模以上企業(yè)數(shù)據(jù)，樣本每年一大調(diào)、每月也會有小調(diào)，若出現(xiàn)了中下游企業(yè)的行業(yè)出清，則行業(yè)集中度提高、利潤會向頭部規(guī)模以上企業(yè)集中，官方公布數(shù)據(jù)已考慮樣本更新，其數(shù)值會相較絕對值直接計算的增速更高，典型時期如供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革期間，受去產(chǎn)能影響，上游原材料價格大幅上漲沖擊中下游企業(yè)經(jīng)營，導致部分小企業(yè)倒閉退出市場，帶來2017年末至2019年上半年兩項數(shù)據(jù)的大幅偏離。但這種情況在去年及今年均未出現(xiàn)，得益于政策保市場主體、對中小企業(yè)的定向支持，中小企業(yè)經(jīng)營得以穩(wěn)定于盈虧平衡線附近，未出現(xiàn)倒閉出清。 禸嫆@唻洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
中游不出清，意味著PPI向CPI較難實現(xiàn)有效傳導，我們認為市場擔憂的居民消費價格（底線二）過快上行的壓力比較小，無需擔憂CPI上行風險對貨幣政策的擾動。 本*文@內(nèi)-容-來-自；中_國_碳^排-放*交-易^網(wǎng) t an pa i fa ng . c om
> 中下游企業(yè)壓力，央行通過再貸款，降準降息等方式幫助解決
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當前政策考慮大宗商品價格上行增加中下游企業(yè)成本壓力，通過各種方式為企業(yè)減輕經(jīng)營負擔，其中，央行通過再貸款，降準降息等方式進行定向支持。再貸款資金有助于解決資金來源不足的問題，同時再貸款也采取低息方式降低融資成本，近期央行已新增3000億元支小再貸款額度；央行通過降準為銀行降低資金成本，也有助于向企業(yè)端傳導，這是政策困境中的無奈選擇，是觸發(fā)7月降準的核心原因；降息我們認為核心關(guān)注碳減排貨幣政策工具的定向降息。
因此，從大宗商品價格將持續(xù)處于高位及為企業(yè)降低融資成本的角度看，我們認為年內(nèi)央行仍有降準和降息。對于降準，預(yù)計時點大概率在10月，并用于置換四季度部分到期MLF。對于定向降息主要關(guān)注碳減排貨幣政策工具，大概率10月末實施。
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> 2021年一季度四箭齊發(fā)寬信用預(yù)期，經(jīng)濟不會失速
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我們判斷2021年一季度央行“四箭齊發(fā)”擴信用，即四個領(lǐng)域信貸有望放量：制造業(yè)貸款、減碳貸款、基建貸款、按揭貸款。在此情況下，經(jīng)濟無失速壓力。 內(nèi).容.來.自：中`國`碳#排*放*交*易^網(wǎng) t a np ai f an g.com
制造業(yè)貸款是政策著重引導信貸支持的方向，央行持續(xù)強調(diào)“對科技創(chuàng)新、小微企業(yè)、綠色發(fā)展、制造業(yè)等需要長期支持的領(lǐng)域加大政策支持力度”，2019年，央行在MPA考核中增加制造業(yè)中長期貸款占比指標，并在2020年加大權(quán)重，2021年政策延續(xù)，持續(xù)強調(diào)加大對制造業(yè)的金融支持。從信貸需求看，隨著基建與地產(chǎn)市場在明年一季度出現(xiàn)新的增長點，制造業(yè)投資需求有望企穩(wěn)，從而拉動企業(yè)資本開支意愿，增加信貸需求尤其是中長期信貸需求。從信貸供給看，年初優(yōu)質(zhì)項目多，銀行也有意愿實現(xiàn)“開門紅”，監(jiān)管角度預(yù)計央行將持續(xù)強調(diào)信貸結(jié)構(gòu)性調(diào)節(jié)，重點支持制造業(yè)、民營企業(yè)、小微企業(yè)等重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，總體我們認為明年一季度制造業(yè)貸款有望大規(guī)模放量。 本+文`內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網(wǎng) t a np ai fan g.com
對于減碳貸款，碳達峰碳中和背景下，我們認為綠色金融領(lǐng)域的定向支持力度將不斷加強，今年二季度的貨幣政策執(zhí)行報告中，央行繼續(xù)強調(diào)“強化對綠色發(fā)展的金融支持”及“繼續(xù)落實和發(fā)揮好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的牽引帶動作用，運用好碳減排支持工具推動綠色低碳發(fā)展”。我們持續(xù)強調(diào)央行大概率在今年10月推出碳減排貨幣政策工具。碳減排工具結(jié)構(gòu)上可能類似TMLF，通過設(shè)定更低的再貸款利率起到定向降息作用，操作頻率上也可能以季度為頻率常態(tài)化投放，規(guī)模依據(jù)上個季度的減碳信貸投放狀況及本季度的投放需求而定，此工具的落地將加速減碳貸款投放，推動明年一季度“四箭齊發(fā)”擴信用。
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對于基建貸款，7月30日中央政治局會議強調(diào)，“積極的財政政策要提升政策效能，兜牢基層‘三保’底線，合理把握預(yù)算內(nèi)投資和地方政府債券發(fā)行進度，推動今年底明年初形成實物工作量。”由此我們預(yù)計年內(nèi)財政資金形成實物工作量大概率后移至明年一季度，推動基建貸款放量。綜合考慮發(fā)改委預(yù)先儲備未來項目和貨幣政策穩(wěn)信用節(jié)奏，我們認為財政或?qū)⑴浜县泿耪邘用髂暌患径刃庞脭U張。 夲呅內(nèi)傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網(wǎng) τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
對于按揭貸款，今年以來，地產(chǎn)貸款集中度管理、三道紅線、五檔分類等政策極大地限制了房企融資，嚴查消費貸、限制按揭貸也使得居民貸款難以放量，地產(chǎn)政策不放松的情況下，擴信用較難見成效。但我們提示關(guān)注可能出現(xiàn)的邊際變化，首先，“因城施策”及“穩(wěn)房價、穩(wěn)地價、穩(wěn)預(yù)期”三穩(wěn)的政策基調(diào)下，部分房價、地價回落幅度較大的三四線城市可能有局部政策緩和。其次，共同富裕相關(guān)政策推進加速，其核心在調(diào)節(jié)收入分配，我們認為今年房產(chǎn)稅有望擴大試點城市，需求端購房按揭貸款監(jiān)管可能有所寬松，以對沖房產(chǎn)稅試點對房地產(chǎn)市場的供給釋放。今年以來，受按揭貸收緊影響，地產(chǎn)銷售趨向低迷，明年一季度局部地區(qū)按揭貸政策緩和的情況下，房地產(chǎn)市場有望實現(xiàn)供需兩旺推升銷量，從而釋放信用。隨著銷售回暖，也會帶動地產(chǎn)后周期的相關(guān)消費及消費貸款，如建筑裝潢、家具、家電等，進一步推動居民信貸增長。
> 四季度貨幣寬松仍驅(qū)動股債雙牛
我們預(yù)計四季度貨幣政策持續(xù)寬松，仍有降準和定向降息操作，反映到市場表現(xiàn)，仍驅(qū)動股債雙牛。當前“寬貨幣+緊信用”的組合對應(yīng)“債牛”邏輯，碳減排工具定向降息利好利率債市場，10年期國債收益率有望觸及2.5%左右，無風險收益率繼續(xù)下行并帶動科技成長股發(fā)力，形成股債雙牛。 本@文$內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放^交*易^網(wǎng) t a np ai fan g.c om
關(guān)注G20峰會不確定性
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2016年G20杭州峰會上，歷史上第一次將氣候變化問題納入G20行動計劃，此后氣候變化議題成為G20峰會上重要議題之一。由于我國碳排放量在全球碳排放總量中占比較大，在全球氣候治理方面容易成為其他國家掣肘我國的問題。 本+文`內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網(wǎng) t a np ai fan g.com
在當前國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟政策形勢背景下，我們預(yù)計今年G20峰會上，針對短期訴求中美希望達成一致的意愿較強，但外交談判都帶有一定不確定性。從9月10日國家主席習近平應(yīng)約同美國總統(tǒng)拜登通話的情況來看，美國對我國的態(tài)度在當前較為緩和，近期釋放的友好信號也較多，一方面在于美國國內(nèi)疫情問題、通脹問題較大，另一方面在國際上從阿富汗撤軍，使得在短期內(nèi)對美國也需要緩沖調(diào)整期。談判的不確定性主要取決于中美雙方實力的動態(tài)變化，需持續(xù)關(guān)注變化趨勢。 本+文內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網(wǎng) ta np ai fan g.com
我們認為，滯脹是各個國家都不愿意接受的經(jīng)濟結(jié)果。當前發(fā)展中國家疫情控制乏力，供給恢復較為緩慢，短期內(nèi)依然需要我國作為彌補海外供需缺口的主要力量，若我國能耗雙控壓力較大，或?qū)⑹沟萌驕浖觿 Ｒ虼?，對高耗能行業(yè)的限產(chǎn)節(jié)奏是否會被納入此次G20議題值得關(guān)注。
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風險提示
新冠病毒變異導致疫情二次爆發(fā)；中美摩擦超預(yù)期變化
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