導(dǎo)讀

 

　　本文利用2009年第一季度至2020年第二季度中國(guó)36家上市銀行的面板數(shù)據(jù)，實(shí)證分析ESG投資對(duì)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造的影響，并將其置于經(jīng)濟(jì)政策不確定性條件下予以討論。研究發(fā)現(xiàn)：第一，ESG投資整體上促進(jìn)流動(dòng)性創(chuàng)造，第二，中介機(jī)制分析發(fā)現(xiàn)，ESG投資主要通過(guò)“盈利”和“風(fēng)險(xiǎn)”渠道促進(jìn)流動(dòng)性創(chuàng)造，第三，在經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升時(shí)期，ESG投資對(duì)流動(dòng)性創(chuàng)造的促進(jìn)作用更加顯著。

 

　　原文信息

 

　　作者：

 

　　宋 科，IMI副所長(zhǎng)、中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院黨委副書(shū)記、副教授

 

　　徐 蕾，中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院

 

　　李 振，復(fù)旦大學(xué)大數(shù)據(jù)學(xué)院、珠海復(fù)旦創(chuàng)新研究院

 

　　王 芳，IMI副所長(zhǎng)、中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院院長(zhǎng)助理、教授

 

　　來(lái)源：《金融研究》2022年第2期

 

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　　摘要

 

　　當(dāng)前在我國(guó)致力于實(shí)現(xiàn)“碳達(dá)峰、碳中和”目標(biāo)的大背景下，銀行能否通過(guò)ESG投資促進(jìn)流動(dòng)性創(chuàng)造，進(jìn)而推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展具有重大戰(zhàn)略意義。本文利用2009年第一季度至2020年第二季度中國(guó)36家上市銀行的面板數(shù)據(jù)，實(shí)證分析ESG投資對(duì)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造的影響，并將其置于經(jīng)濟(jì)政策不確定性條件下予以討論。研究發(fā)現(xiàn)：第一，ESG投資整體上促進(jìn)流動(dòng)性創(chuàng)造，表現(xiàn)為對(duì)資產(chǎn)端和負(fù)債端流動(dòng)性創(chuàng)造的促進(jìn)作用，以及對(duì)表外流動(dòng)性創(chuàng)造的抑制作用。從ESG投資結(jié)構(gòu)看，環(huán)境保護(hù)投資和社會(huì)責(zé)任投資均抑制流動(dòng)性創(chuàng)造，而公司治理投資則促進(jìn)流動(dòng)性創(chuàng)造。異質(zhì)性分析表明，地方性銀行和資本短缺銀行的ESG投資對(duì)流動(dòng)性創(chuàng)造具有更強(qiáng)的促進(jìn)作用。第二，中介機(jī)制分析發(fā)現(xiàn)，ESG投資主要通過(guò)“盈利”和“風(fēng)險(xiǎn)”渠道促進(jìn)流動(dòng)性創(chuàng)造。第三，在經(jīng)濟(jì)政策不確定性上升時(shí)期，ESG投資對(duì)流動(dòng)性創(chuàng)造的促進(jìn)作用更加顯著。從ESG投資分項(xiàng)看，經(jīng)濟(jì)政策不確定性會(huì)增強(qiáng)環(huán)境保護(hù)投資和社會(huì)責(zé)任投資對(duì)流動(dòng)性創(chuàng)造的抑制作用，以及公司治理投資對(duì)流動(dòng)性創(chuàng)造的促進(jìn)作用。本文結(jié)論為充分發(fā)揮ESG投資作用并以此推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展提供了政策啟示。

 

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　　引言

 

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景不確定性增加，通脹面臨價(jià)格普漲壓力；3月FOMC會(huì)議如期加息25bps，為5月縮表鋪路。通脹加劇拖累歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，歐央行邊際轉(zhuǎn)鷹。日本經(jīng)濟(jì)繼續(xù)緩慢復(fù)蘇，物價(jià)溫和上漲。關(guān)于美國(guó)，經(jīng)濟(jì)方面，2月非農(nóng)報(bào)告顯示勞動(dòng)力供給短缺正在改善。不過(guò)近期受俄烏沖突影響，經(jīng)濟(jì)前景不確定性大幅提升，美聯(lián)儲(chǔ)大幅下調(diào)了2022年GDP預(yù)期至2.8%，去年12月預(yù)測(cè)為4%。物價(jià)方面，2月價(jià)格普漲壓力繼續(xù)上升，在113個(gè)CPI細(xì)項(xiàng)中（季調(diào)環(huán)比數(shù)據(jù)）約78%的分項(xiàng)上漲，漲幅均值約1.0%，漲價(jià)范圍和漲價(jià)幅度均是疫情以來(lái)的最高值。關(guān)于歐元區(qū)，經(jīng)濟(jì)方面，3月制造業(yè)PMI繼續(xù)下滑至57，服務(wù)業(yè)PMI降至54.8。通脹方面，受能源價(jià)格大幅上漲影響，2月歐元區(qū)通脹率持續(xù)攀升，同比達(dá)5.9%，連續(xù)4個(gè)月創(chuàng)歷史新高。貨幣政策方面，俄烏沖突導(dǎo)致歐洲通脹上行風(fēng)險(xiǎn)加大，3月歐央行議息會(huì)議加速了資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃退出的步伐，邊際轉(zhuǎn)鷹。關(guān)于日本，經(jīng)濟(jì)方面，日本政府在3月的月度報(bào)告中稱(chēng)需要密切關(guān)注烏克蘭戰(zhàn)爭(zhēng)引發(fā)的通脹及經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告對(duì)經(jīng)濟(jì)的主要評(píng)估與上月持平，稱(chēng)經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇，但仍存在一些脆弱性。物價(jià)方面，CPI同比加速上行，但近年來(lái)，全球極端氣候頻發(fā)促使國(guó)際社會(huì)越發(fā)關(guān)注環(huán)境問(wèn)題帶來(lái)的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，可持續(xù)發(fā)展理念日益成為廣泛共識(shí)。黨的十九大報(bào)告明確指出，建設(shè)生態(tài)文明是中華民族永續(xù)發(fā)展的千年大計(jì)。為主動(dòng)順應(yīng)可持續(xù)發(fā)展趨勢(shì)，我國(guó)提出力爭(zhēng)在2030年前實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和的目標(biāo)，充分展現(xiàn)作為負(fù)責(zé)任大國(guó)的擔(dān)當(dāng)。在此過(guò)程中，以銀行為代表的金融部門(mén)作為資源配置樞紐，應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮 SEG（即 Environmental， Social， and Governance）投資兼顧環(huán)境保護(hù)、社會(huì)責(zé)任和公司治理的作用，并以此推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展。

 

　　ESG 投資強(qiáng)調(diào)企業(yè)需充分理解自身投融資決策對(duì)生態(tài)環(huán)境、社會(huì)倫理和長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造的影響（星焱，2017），廣義上可視為企業(yè)社會(huì)責(zé)任的進(jìn)一步延伸。國(guó)內(nèi)外大量研究圍繞相關(guān)話(huà)題展開(kāi)，豐富了學(xué)界對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任動(dòng)機(jī)及其經(jīng)濟(jì)后果的認(rèn)識(shí)。根據(jù)既有文獻(xiàn)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任是公司形象管理的重要工具，積極履行社會(huì)責(zé)任能夠緩解企業(yè)與利益相關(guān)者之間的信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題（Freeman，1984），幫助企業(yè)從外界吸收核心戰(zhàn)略資源（Barnett，2007； Cui et al．，2018）。李海芹和張子剛（2010）指出，良好的社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)能夠提高顧客的滿(mǎn)意度和忠誠(chéng)度，增強(qiáng)消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)商品和服務(wù)的意愿。Porter and Kramer（2006）認(rèn)為，企業(yè)可以通過(guò)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任塑造產(chǎn)品和品牌形象的差異性。顏愛(ài)民和李歌（2016）發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任有助于增強(qiáng)員工的組織支持感和外部榮譽(yù)感，調(diào)動(dòng)員工工作積極性。Attig et al． （2013）認(rèn)為，企業(yè)社會(huì)責(zé)任通過(guò)向評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)傳達(dá)非財(cái)務(wù)信息，能夠幫助企業(yè)獲得更高的信用評(píng)級(jí)。Goss and Roberts（2011）則發(fā)現(xiàn)，較高的社會(huì)責(zé)任履行度有助于企業(yè)緩解外部融資約束。然而，也有研究基于權(quán)衡理論和代理理論認(rèn)為，社會(huì)責(zé)任投資是對(duì)資源的無(wú)效利用（Friedman，1970； Alexander and Buchholz，1978），管理者可能為滿(mǎn)足自利初衷，借助社會(huì)責(zé)任活動(dòng)的聲譽(yù)保險(xiǎn)效應(yīng)從事高風(fēng)險(xiǎn)活動(dòng)（Barnea and Rubin，2010； 高勇強(qiáng)等，2012）。李增福等（2016）發(fā)現(xiàn)，慈善捐贈(zèng)會(huì)加劇企業(yè)避稅行為。權(quán)小鋒等（2015）指出，企業(yè)社會(huì)責(zé)任會(huì)提升股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)。顧雷雷等（2020） 認(rèn)為，企業(yè)社會(huì)責(zé)任存在“金融化”效應(yīng)，能夠提高企業(yè)金融資產(chǎn)配置水平。

 

　　目前僅有少量文獻(xiàn)關(guān)注到企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的影響。例如，Wu and Shen （2013）指出，考察企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)銀行聲譽(yù)的作用，有助于實(shí)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任與現(xiàn)代銀行理論結(jié)合。良好的社會(huì)責(zé)任形象能夠提高銀行聲譽(yù)，賦予銀行吸引高質(zhì)量客戶(hù)的能力，從而幫助銀行改善資產(chǎn)質(zhì)量，實(shí)現(xiàn)更高的績(jī)效水平。Bolton（2013）認(rèn)為，社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)良好的銀行不易陷入財(cái)務(wù)困境，需要政府救助的可能性也較低。Shen et al． （2016）和Cornett et al． （2016）也發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任會(huì)提高銀行財(cái)務(wù)績(jī)效。丁寧等（2020）指出，作為踐行ESG理念的重要途徑，綠色信貸政策的聲譽(yù)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制將在長(zhǎng)期內(nèi)發(fā)揮主要作用，對(duì)銀行成本效率產(chǎn)生正向影響。Luo et al． （2021）也指出，綠色信貸對(duì)銀行總體競(jìng)爭(zhēng)力存在積極影響。

 

　　不難看出，有關(guān)企業(yè)社會(huì)責(zé)任或 ESG 投資的既有研究尚存不足： 第一，大多數(shù)研究聚焦于非金融企業(yè)，較少關(guān)注銀行ESG投資對(duì)其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的影響。第二，少量與銀行相關(guān)的文獻(xiàn)主要探究銀行社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)與財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系。而作為銀行聲譽(yù)管理的重要手段，ESG投資要求銀行將ESG理念融入日常業(yè)務(wù)流程，能夠?qū)︺y行經(jīng)營(yíng)行為，特別是流動(dòng)性創(chuàng)造產(chǎn)生多維影響。事實(shí)上，作為現(xiàn)代商業(yè)銀行的核心職能之一（Bhattacharya and Thakor，1993），適度的銀行流動(dòng)性創(chuàng)造有助于改善市場(chǎng)融資條件，促進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展 （Davydov et al．，2018）。一方面，銀行通過(guò)將流動(dòng)性較強(qiáng)的負(fù)債轉(zhuǎn)換為流動(dòng)性較弱的資產(chǎn)從而在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)創(chuàng)造流動(dòng)性（Diamond and Dybvig，1983），另一方面，銀行通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債表表外信用承諾為客戶(hù)提供資金支持從而在表外創(chuàng)造流動(dòng)性（Boot et al．，1993）。目前，已有大量文獻(xiàn)基于Berger and Bouwman（2009）構(gòu)建的流動(dòng)性創(chuàng)造指標(biāo)，研究流動(dòng)性創(chuàng)造的影響因素，但尚未有研究系統(tǒng)分析ESG投資與銀行流動(dòng)性創(chuàng)造之間的關(guān)系。

 

　　有鑒于此，本文使用2009年第一季度至2020年第二季度中國(guó) 36家上市銀行的面板數(shù)據(jù)，借助華證指數(shù)ESG評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)，系統(tǒng)探究 ESG投資對(duì)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造的影響及其作用機(jī)制，并進(jìn)一步考察經(jīng)濟(jì)政策不確定性發(fā)揮的外部調(diào)節(jié)效應(yīng)。研究結(jié)果表明： 第一，ESG投資產(chǎn)生的聲譽(yù)溢出效應(yīng)大于聲譽(yù)約束效應(yīng)，使得ESG投資對(duì)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造整體表現(xiàn)為促進(jìn)作用，但該影響存在一定的結(jié)構(gòu)性差異。從流動(dòng)性創(chuàng)造子維度看，ESG投資在促進(jìn)銀行資產(chǎn)端、負(fù)債端流動(dòng)性創(chuàng)造的同時(shí)，會(huì)抑制表外流動(dòng)性創(chuàng)造。從 ESG 投資分項(xiàng)看，環(huán)境保護(hù)投資和社會(huì)責(zé)任投資會(huì)抑制流動(dòng)性創(chuàng)造，而公司治理投資會(huì)促進(jìn)流動(dòng)性創(chuàng)造。異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)，ESG投資對(duì)流動(dòng)性創(chuàng)造的促進(jìn)作用在地方性銀行和資本短缺銀行中更為顯著。第二，中介機(jī)制分析表明，ESG投資主要通過(guò)調(diào)整銀行盈利水平和結(jié)構(gòu)的 “盈利”渠道，以及提升銀行風(fēng)險(xiǎn)容忍度的“風(fēng)險(xiǎn)”渠道來(lái)促進(jìn)流動(dòng)性創(chuàng)造。第三，調(diào)節(jié)效應(yīng)分析表明，隨著經(jīng)濟(jì)政策不確定性增強(qiáng)，ESG投資對(duì)流動(dòng)性創(chuàng)造的正向影響更加顯著。從 ESG 投資結(jié)構(gòu)看，經(jīng)濟(jì)政策不確定性會(huì)增強(qiáng)環(huán)境保護(hù)投資和社會(huì)責(zé)任投資對(duì)流動(dòng)性創(chuàng)造的負(fù)向影響，以及公司治理投資對(duì)流動(dòng)性創(chuàng)造的正向影響。

 

　　本文可能的邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面： 第一，基于銀行聲譽(yù)管理視角，本文系統(tǒng)考察了ESG投資對(duì)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造影響的理論邏輯并予以實(shí)證檢驗(yàn)，進(jìn)一步拓展了ESG投資與銀行經(jīng)營(yíng)行為之間關(guān)系的相關(guān)研究。第二，本文全面揭示了ESG投資影響銀行流動(dòng)性創(chuàng)造的作用機(jī)制，基于Baron and Kenny（1986）提出的中介效應(yīng)檢驗(yàn)方法，考察ESG投資是否通過(guò)“盈利”和“風(fēng)險(xiǎn)”渠道對(duì)流動(dòng)性創(chuàng)造產(chǎn)生影響。第三，本文進(jìn)一步引入經(jīng)濟(jì)政策不確定性，考察其對(duì)ESG 投資與銀行流動(dòng)性創(chuàng)造之間關(guān)系的非對(duì)稱(chēng)性影響，有助于豐富相關(guān)文獻(xiàn)。