容易被市場忽視的因素：貼現(xiàn)率。碳配額價格評估長遠不確定因素，由遠及近，把碳排放導致氣候變化的長遠損害折現(xiàn)為當下的成本。實踐表明，控排企業(yè)可將碳配額存入碳銀行，以備將來履約；金融機構除采取短期交易策略外，也可以采取“買入并持有”的長期策略，以尋求在碳市場上的風險敞口或對沖其氣候變化風險敞口的方法。因此，碳配額實際上成為一種金融資產(chǎn)，根據(jù)有關文獻，碳配額價格以貼現(xiàn)率隨時間呈指數(shù)增長。貼現(xiàn)率由無風險利率和特定項目風險（尤其是價格風險）組成。因此，碳配額價格路徑由一般利率和風險溢價決定。

 

高貼現(xiàn)率將加劇“上限軟化”風險。高貼現(xiàn)率意味著價格從相對較低的水平開始，但隨著時間的推移上升得更快，此時排放交易政策特別容易出現(xiàn)被取締的風險。這里我們引用了Pahle的“粘性上限”和“軟化上限”來說明該風險的傳導機制。

 

（1）“粘性上限”情景：在早期階段，價格相對較低，行業(yè)結構以化石燃料技術為主，相應的棕色聯(lián)盟主導著政策選擇。然而，不斷上漲的價格通過提高可再生能源技術的競爭力，使綠色企業(yè)受益并產(chǎn)生利潤，這反過來又促進了綠色產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。行業(yè)利潤越高，他們就越強烈地支持聯(lián)盟，以維持綠色產(chǎn)業(yè)政策。與此同時，化石燃料產(chǎn)能競爭力降低，被擠出市場，相應的棕色聯(lián)盟也日漸衰弱，政治影響力降低。因此，在價格較高的晚期階段，總體反饋是積極的，朝著“粘性上限”努力。

 

（2）“軟化上限”情景：由于貼現(xiàn)率較高，最初碳價較低，因此在早期階段綠色投資較少，推遲了能源轉型和綠色聯(lián)盟擴張。與此同時，在很短的時間內，后期碳價的大幅上漲，大量化石燃料資產(chǎn)貶值，引發(fā)了棕色聯(lián)盟的強烈反對。由于綠色聯(lián)盟相對年輕，總體反饋是負面的，致力于削弱減排目標。值得注意的是，當企業(yè)預期未來會取消上限并相應調整其對配額的需求和跨期交易行為時，這種反饋會加劇，因為它實際上會導致更高的貼現(xiàn)率。

 

值得注意的是，地緣政治沖突正好推高了貼現(xiàn)率。地緣政治沖突影響資產(chǎn)價值最直接的方式是通過不斷變化的風險溢價，方向可正可負，影響大概率是短期的。然而，沖突將間接推升歐盟碳價的貼現(xiàn)率：由于歐洲可再生能源發(fā)展資源被擠占，可再生能源補貼難逃退坡風波，這意味著可再生能源技術也將面對全面的市場風險，最終導致碳價相對較高的貼現(xiàn)率，從而強化了政策負反饋的可能性。

 

 

 

結語

 

綜上所述，我們認為供應（政策）端對碳市場的影響權重最大；綜合地緣政治沖突對需求、貼現(xiàn)率以及政策反饋的影響，預計歐盟碳價在短期內面臨較大的下跌風險，而得益于歐盟長期減排目標的強硬，預計歐盟碳價將長期保持強勢。

 

參考資料

 

1. Pahle M ,  Tietjen O ,  Osorio S , et al. Safeguarding the energy transition against political backlash to carbon markets[J]. Nature Energy, 2022, 7.

 

2. 比爾·蓋茨. 氣候經(jīng)濟與人類未來[M]. 陳召強，譯. 北京: 中信出版集團, 2021.